11月市场先涨后跌，沪深300指数下跌2.14%，创业板指数下跌2.32%，而恒生科技指数上涨3.74%，整体走势大体都是类“倒U”型。从行业特征上看，地产链等与宏观经济关联度高的板块跌幅较大，而与宏观关联度低的TMT板块整体上涨较多。

       11月后半段的表现大幅低于预期，尤其是在美债收益率见顶回落，人民币明显升值的背景下发生的。这样我们可以大致推断，内需不振成为市场的主逻辑，而内需最核心的影响因素仍然是房地产。三季度末出台的一系列放松管控的政策，并没有扭转房价的趋势，但在后半月明显发酵，可能和市场传闻重要会议对经济刺激“依然保持定力”有关，市场解读为“没有什么还能期待的”，房价的持续下跌将拖累经济恢复。我们认为，经济现实比预期差很多，在三季度短暂回暖后，四季度又重新走弱。对股票而言，可能最大的有利因素还是已经够差并且差了两三年时间，同时也几乎看不到乐观的投资者了。

       21年至今市场的调整已经持续三年了，恒生指数甚至已经跌了四年，这在历史上看都是非常极致的状态，极致通常意味着转折。虽然我们依然对市场较为乐观，但近期我们也减持了部分与宏观关联度高的股票，降低对宏观的敏感度，在房地产销售没有回暖前，宏观经济不容易有好的表现。与此同时，我们也买入了部分困境反转型的公司，历史经验告诉我们，低迷期往往蕴含着好的投资机会。祝大家投资愉快！